央行盯的或許不是CPI

　　8月份3.5%的C PI數(shù)據(jù)，再次引發(fā)了市場的加息呼聲，“非對(duì)稱加息、存款保值貼補(bǔ)”的傳言相繼從市場流出。不過，在判斷貨幣當(dāng)局的政策取向時(shí)，我們必須厘清央行的調(diào)控思路，并考慮央行既往對(duì)通脹的容忍程度。

　　回顧上一輪的加息周期，C PI指標(biāo)并非觸動(dòng)加息的“開關(guān)”，真正觸發(fā)加息的可能是經(jīng)濟(jì)增長過熱。2004年，中國的通脹率一度超過5%，央行僅在當(dāng)年10月份加息一次；但2006年啟動(dòng)加息周期時(shí)C PI僅1 %， 中 國 連 續(xù)8次 加 息 直 至2007年底。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，2006年4月啟動(dòng)加息周期的原因是經(jīng)濟(jì)增速連續(xù)兩季都在10%以上。

　　暫且不論加息究竟參考什么指標(biāo)，單從“負(fù)利率”指標(biāo)考量，當(dāng)前加息的必要性可能并沒有市場預(yù)期的那么高。對(duì)“負(fù)利率”普遍的解釋即真實(shí)利率為負(fù)，其中真實(shí)利率即名義利 率 減 去 通 脹 率(一 般 用C P I代替)。但是，這一關(guān)于真實(shí)利率的解釋并不準(zhǔn)確，真實(shí)利率應(yīng)該是名義利率減去預(yù)期通脹率，所以考察負(fù)利率水平應(yīng)該參考當(dāng)前的通脹預(yù)期。雖然，3.5%的CPI創(chuàng)下近兩年來的新高，但主流判斷是，C PI趨勢性拐點(diǎn)來臨，四季度物價(jià)將平緩回落。也就是說，通脹預(yù)期在回落，目前的負(fù)利率水平并非如大家想象得那么高。

　　由此看來，這一時(shí)點(diǎn)加息并不合適，尤其在宏觀調(diào)控面臨更多新問題和新挑戰(zhàn)，我國將繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策的大背景下。央行認(rèn)為，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)面臨的有利因素增多，但也面臨國內(nèi)外復(fù)雜局面的挑戰(zhàn)。一方面，全球經(jīng)濟(jì)新的增長點(diǎn)尚不明朗；另一方面，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的深層次問題并沒有得到根本性解決。

　　在這一大背景下，當(dāng)前的貨幣政策仍應(yīng)以穩(wěn)為主、以觀察為主。在錯(cuò)綜復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢下，公開市場操作仍是貨幣政策首選工具，利率年內(nèi)仍以保持穩(wěn)定為主。在目前準(zhǔn)備金率水平已經(jīng)較高的情況下，準(zhǔn)備金率進(jìn)一步上調(diào)的可能性也不大。

　　不過，即便是經(jīng)濟(jì)學(xué)家也不應(yīng)該冷冰冰地單純從效率問題考慮當(dāng)前的“負(fù)利率”現(xiàn)象，我們還必須關(guān)注加息呼聲背后普通居民的利益訴求。

　　C P I已 經(jīng) 連 續(xù)7個(gè) 月 超 過2 .25%的一年期定期存款利率，8月份甚至已經(jīng)超過了3.33%的三年期定期存款利率。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1990年至今，240個(gè)月里負(fù)利率大概有80個(gè)月。也就是說，在過去的20年，有累計(jì)六年多的時(shí)間里，中國的存款人在補(bǔ)貼借款人。從這點(diǎn)上說，負(fù)利率已經(jīng)形成了一種社會(huì)財(cái)富的再配置。由此看來，真實(shí)利率長期過低直接導(dǎo)致了資產(chǎn)泡沫。

　　所以，才有專家提出，是時(shí)候考慮非對(duì)稱性加息了，即單邊提高存款利率水平。然而，事情遠(yuǎn)非如此簡單，因?yàn)楝F(xiàn)在的利率結(jié)構(gòu)補(bǔ)貼了很多利益集團(tuán)。一方面，單方面上調(diào)存款利率顯然要擠壓銀行利差空間，這一做法遇到的阻力自然不言而喻；另一方面，跑贏通脹一直是房地產(chǎn)企業(yè)營銷的最大賣點(diǎn)，房價(jià)連年的瘋漲不得不說其中有負(fù)利率的“功勞”。

　　說到這點(diǎn)，筆者也不得不承認(rèn)，在懵懵懂懂地覺得存款縮水的背后，我們依靠辛勤勞動(dòng)、省吃儉用省下來的財(cái)富正在以一種微妙的形式消失。就公平而言，利率還是轉(zhuǎn)正的好。(趙辰)