是是非非“大小非”

　　——關(guān)于“大小非”問(wèn)題的調(diào)查

　　2005年股權(quán)分置改革以前，國(guó)有股、法人股不能流通，給中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)了很大的制約。2005年開(kāi)始的股權(quán)分置改革及其后股指的大幅上漲使股民一時(shí)以為非流通股流通的問(wèn)題已得到解決。然而，2008年之后中國(guó)股市一瀉千里，人們?cè)俅螌⒛抗馔断颉按笮》恰�，將其視為股市大跌的根源�！按笮》恰睂?duì)A股到底有何影響?影響有多大？解決“大小非”問(wèn)題路在何方？記者就此展開(kāi)調(diào)查。

　　什么是“大小非”問(wèn)題

　　“大小非”是指由上市公司大股東及其他法人股東持有的，在股權(quán)分置改革前不流通、在股權(quán)分置改革后獲得流通權(quán)的股份。在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，我國(guó)上市公司的股份分為流通股和非流通股。大股東及其他法人股東以非公開(kāi)發(fā)行方式持有的上市公司的股份，以及這類股份因送配而增加的股份不能在二級(jí)市場(chǎng)流通，稱為非流通股。非流通股約占上市公司股份總數(shù)的70%，流通股只占30%左右。從嚴(yán)格意義上說(shuō)，“大小非”就是指持有這類非流通股的大股東及其他小股東。

　　2005年9月4日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司股權(quán)分置改革管理辦法》，決定進(jìn)行股權(quán)分置改革和新老劃斷�！掇k法》規(guī)定，在非流通股股東向流通股東支付對(duì)價(jià)后，非流通股股東的股份獲得流通權(quán)。非流通股大股東所持股份自獲得流通權(quán)之日開(kāi)始的3年內(nèi)實(shí)現(xiàn)全流通。非流通股小股東所持股份在支付對(duì)價(jià)后即可全部流通。

　　《辦法》還規(guī)定，股權(quán)分置改革以后新上市的上市公司股份全流通，但大股東股份在自上市之日起的36個(gè)月內(nèi)不能轉(zhuǎn)讓，這一期間稱為限售期，限售期內(nèi)的股份稱為限售股。

　　目前大家所指的“大小非”不僅包括嚴(yán)格意義上的“大小非”，還包括股權(quán)分置改革后上市的上市公司大股東所持的限售股份。盡管這種限售股與股權(quán)分置改革以前的非流通股在流通權(quán)上是有本質(zhì)區(qū)別的，但大家還是習(xí)慣性地把全流通上市的大股東股份也歸入“大小非”的概念。這就是廣義的“大小非”概念。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，到2008年8月底，深滬兩市限售A股總數(shù)(廣義概念的“大小非”)為1.21萬(wàn)億股，限售股市值占全部A股市值的66.76%。其中，國(guó)有限售股市值占A股總市值的57.89%，占全部限售股市值的86.72%，國(guó)有股顯然是“大小非”的主角。

　　“大小非”對(duì)A股影響的過(guò)去和現(xiàn)在

　　股改以前人們談“國(guó)有股流通”而色變。在2005年股權(quán)分置改革以前，國(guó)有股、法人股不能流通，給中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)了很大的制約。

　　一方面，大股東的股份不能流通導(dǎo)致流通股股東及非流通股股東在上市公司利益訴求上的不同。大股東不關(guān)心公司市值卻想方設(shè)法圈錢(qián)，或者通過(guò)各種財(cái)技掏空上市公司，損害了普通流通股股東利益。如臭名昭著的鄭百文、拓普軟件等都是大股東惡意掏空上市公司的典型案例。這種情況極大地影響了上市公司治理結(jié)構(gòu)的改善。

　　另一方面，由于非流通股占上市公司股份總數(shù)的2/3,一旦流通不可避免地打破二級(jí)市場(chǎng)股票供求關(guān)系的平衡，導(dǎo)致股價(jià)的大幅下跌。因而股民談國(guó)有股流通而色變(當(dāng)時(shí)絕大部分非流通股是國(guó)有股)，視國(guó)有股流通為中國(guó)股市的“達(dá)摩克利斯劍”。1997年的亞洲金融危機(jī)沒(méi)有使中國(guó)股市走熊，但2001年的國(guó)有股減持卻導(dǎo)致了A股市場(chǎng)長(zhǎng)達(dá)5年的熊市。由此可見(jiàn)非流通股流通對(duì)中國(guó)股市的影響之大。

　　股指上升使人們忘記了“大小非”問(wèn)題的存在。2005年開(kāi)始的股權(quán)分置改革及其后股指的大幅上漲使股民一時(shí)以為非流通股流通的問(wèn)題已得到解決，對(duì)中國(guó)股市的“十年牛市”充滿美好的幻想。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)似乎證明了人們預(yù)期的正確。從股權(quán)分置改革開(kāi)始到2007年底，實(shí)際減持的非流通股只占解禁股的10%左右，解禁股對(duì)市場(chǎng)的壓力似乎并不大。當(dāng)上證指數(shù)從6124點(diǎn)下跌到4000點(diǎn)區(qū)域時(shí)，人們并沒(méi)有想到“大小非”的問(wèn)題，多數(shù)人認(rèn)為是美國(guó)次貸危機(jī)導(dǎo)致了A股下跌。

　　上證指數(shù)跌到4000點(diǎn)以下，投資者再次想到了“大小非”問(wèn)題。進(jìn)入2008年后，上證指數(shù)跌破4000點(diǎn)大關(guān)，“大小非”解禁的壓力開(kāi)始加大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，到2008年3月，“大小非”實(shí)際減持的股份占解禁股的比例超過(guò)20%。就是說(shuō)，在2-3個(gè)月內(nèi)，“大小非”解禁的比例上升了10多個(gè)百分點(diǎn)，人們這時(shí)又想起了非流通股解禁壓力的現(xiàn)實(shí)存在。

　　2008年7月21日，中國(guó)證券登記結(jié)算公司首度披露了“大小非”減持相關(guān)數(shù)據(jù)：由于股權(quán)分置改革而形成的限售股份共4572.44億股，從2006年6月開(kāi)始到今年6月底，共解禁842.96億股，累計(jì)減持250.07億股，占解禁股份的29.67%�？梢�(jiàn)，“大小非”減持的比例進(jìn)一步提高，對(duì)市場(chǎng)的壓力進(jìn)一步加大。

　　2008年8月初，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》和新浪網(wǎng)共同推出了一項(xiàng)網(wǎng)絡(luò)調(diào)查，超過(guò)1萬(wàn)人參加的調(diào)查顯示，有超過(guò)六成的投資者認(rèn)為“大小非”是影響8月行情的最大因素，多半的投資者認(rèn)為8月股市會(huì)持續(xù)下行。對(duì)于影響8月行情的最大因素，有63.05%的投資者選擇“大小非”，接下來(lái)分別是宏觀數(shù)據(jù)及政策(19.37%)、奧運(yùn)會(huì)(11.96%)和中報(bào)(3.01%)。在選股時(shí)，有81.59%的投資者會(huì)重點(diǎn)考慮“大小非”因素。