許小年：謝謝大家，片子播的可能不太準(zhǔn)，平準(zhǔn)基金完全搞錯(cuò)了意思，在華爾街經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)之后，我們看到一些文章沒有搞清楚華爾街發(fā)生了什么事情，把華爾街救市和中國救市相提并論，我們后面會(huì)講到為什么是兩個(gè)不同的事件。

　　我今天跟大家交流的是華爾街經(jīng)濟(jì)救援，分成四個(gè)部分，第一部分是金融危機(jī)四部曲，金融危機(jī)是怎么產(chǎn)生的，華爾街金融危機(jī)不是第一次，也絕對(duì)不是最后一次，歷史上多次發(fā)生。第二介紹這次金融危機(jī)的由來。第三部分解釋一下金融救援，現(xiàn)在美國和歐洲政府金融救援和國內(nèi)托市有什么區(qū)別。最后一部分是要探討一下金融危機(jī)的教訓(xùn)。從美國金融危機(jī)中到底能夠吸取到什么樣的教訓(xùn)。

　　首先談一下金融危機(jī)的四部曲，金融危機(jī)有這樣幾部分，第一部分，市場(chǎng)上金融機(jī)構(gòu)也罷、投資者也罷或者企業(yè)者也罷突然發(fā)現(xiàn)新的投資機(jī)會(huì)，在兩三年前就是資金大量涌入到科技公司，看到的很多機(jī)會(huì)就是按揭，房地產(chǎn)，發(fā)現(xiàn)新的機(jī)會(huì)之后，廠商和投資者進(jìn)入市場(chǎng)，這樣的投資機(jī)會(huì)有一些跟實(shí)體經(jīng)濟(jì)根本沒有關(guān)系，也可以在人們的眼中成為投資機(jī)會(huì)，比如大家熟知的郁金香熱，郁金香花可以成為投資的對(duì)象，同而變成投機(jī)的對(duì)象。廠商和投資者覺得這是非常有希望的一個(gè)未來的投資領(lǐng)域，所以資金紛紛進(jìn)入。在投資者資金進(jìn)入的時(shí)候，往往后邊都有銀行信貸的支持，每一次金融危機(jī)都離不開銀行信貸，這幾乎是近代金融危機(jī)一個(gè)規(guī)律了。而且信貸本身好像它制造了一種投資機(jī)會(huì)，由于信貸進(jìn)去之后，你過去投資的這些資產(chǎn)的價(jià)格果然就漲上去了，所以信貸不光是為投資和投機(jī)活動(dòng)推波助瀾，而且信貸本身甚至可以創(chuàng)造看上去像是非常吸引人的投資機(jī)會(huì)一樣，那么次按資產(chǎn)就和信貸有了密切的關(guān)系，后面還會(huì)講到。

 　　金融危機(jī)第二階段叫做繁榮與泡沫，資金不斷流入，形成虛假的繁榮，誤使企業(yè)和投資者認(rèn)為這是真正的投資機(jī)會(huì)，為什么企業(yè)和投資者會(huì)產(chǎn)生這樣的錯(cuò)覺，就是泡沫是自我實(shí)現(xiàn)的過程。這在金融學(xué)中我們叫做泡沫的自我實(shí)現(xiàn)。

　　什么叫泡沫的自我實(shí)現(xiàn)，就是投資者預(yù)期價(jià)格要上漲。比如說科技股價(jià)格要上漲，比如說郁金香花價(jià)格要上漲，比如說房地產(chǎn)價(jià)格要上漲。在預(yù)期的支配下，市場(chǎng)參與者紛紛地買入，而買入的行動(dòng)果然就把價(jià)格推上去了，這種推上去的價(jià)格強(qiáng)化了前面的價(jià)格上漲的預(yù)期，強(qiáng)化了這種預(yù)期，于是就形成一種我們講的叫做正循環(huán)。預(yù)期和價(jià)格之間你拉我推不斷地上漲，所以泡沫的可怕之處就在于泡沫的自我實(shí)現(xiàn)，預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)。你跟我說買郁金香是沒有道理的，這么高的價(jià)格你怎么還讓我買郁金香，但是我買了郁金香以后發(fā)現(xiàn)價(jià)格還是漲了，我還是賺錢了，他賺的錢并不是說郁金香的價(jià)值比以前有所提高，郁金香的價(jià)值根本沒變，而是郁金香的價(jià)格上漲了，但是價(jià)格的上漲完全是在預(yù)期的支配下由資金推動(dòng)的。房地產(chǎn)也是同樣的。在泡沫的自我實(shí)現(xiàn)、預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)的過程中，銀行是火上澆油，銀行通過發(fā)放貸款，為投資者提供更多的資金，對(duì)于自我實(shí)現(xiàn)的這種正反饋的過程，銀行的貸款就像助推器一樣，把泡沫越吹越大，但是大家生活在泡沫中的時(shí)候不感覺到泡沫的危險(xiǎn)，因?yàn)橹灰�我們看到泡沫還在膨脹，我們就相信它的價(jià)格還會(huì)漲，大家都無所畏懼。

　　在繁榮與泡沫的階段中往往伴隨著金融創(chuàng)新，企業(yè)的創(chuàng)新，伴隨著投機(jī)，伴隨著欺詐，所有這些你用簡(jiǎn)單的價(jià)值判斷來說，好的、壞的這些活動(dòng)都在這個(gè)時(shí)期非常地繁盛，在狂熱的市場(chǎng)氣氛中投機(jī)和欺詐被原諒和被寬容了，為什么？今天我們回過頭來看美國的次按的泡沫，大家回過頭都說當(dāng)時(shí)你腦子怎么這么渾呢，怎么買這么高風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品，為什么？在狂熱的市場(chǎng)起沸中人們已經(jīng)失去冷靜，已經(jīng)失去了理性的分析，明明知道有些人在這里面投機(jī)，明明知道有些人在這里做金融欺詐，但是他的心態(tài)是什么？我進(jìn)去跟你分一杯羹，是這樣的心態(tài)，就像阿Q參加革命一樣，阿Q參加革命是為了搶點(diǎn)浮財(cái)，泡沫的可怕也在這里，人們對(duì)于明擺著非理性的行為采取欺詐行為，大家都可以預(yù)期從這次活動(dòng)中也能得到一次好處，人性的弱點(diǎn)就在這里。從經(jīng)濟(jì)學(xué)上來講什么叫泡沫，我們老說泡沫，什么叫泡沫，泡沫就是脫離了經(jīng)濟(jì)基本面的價(jià)格上漲。這個(gè)價(jià)格上漲已經(jīng)沒有實(shí)際價(jià)值的支持，已經(jīng)脫離了他的經(jīng)濟(jì)的基本面，完全是由于資金的推動(dòng)造成價(jià)格的上漲，這叫泡沫。投機(jī)，我們也有嚴(yán)格的定義，什么叫投機(jī)？特別是在金融資產(chǎn)方面的投機(jī)，不是為了獲得金融資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的收益，我買這個(gè)股票并不是要買這個(gè)股票所代表的上市公司的盈利，不是的，而是純粹的要賺取價(jià)差，我們把這種行為叫投機(jī)。

　　什么叫投資？我買這家上市公司，我為什么要買？因?yàn)槲铱粗兴�的公司盈利，他的公司盈利可以為我�(guī)�來持續(xù)的投資回報(bào)，這是投資。我買這家公司并不看好他，但是我預(yù)期他的價(jià)格要上漲，純粹賺取價(jià)差的交易行為我們叫做投機(jī)。但是我在這里想說，無論泡沫也罷，投機(jī)也罷，不帶有價(jià)值判斷的意味。這個(gè)詞都是中性的，我們非常喜歡用價(jià)值判斷來分析經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，我覺得這是很不可取的，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的目的就是為了賺取利潤，所以在這里并沒有譴責(zé)投機(jī)的意思。

　　第三階段，是泡沫破滅。

　　第三階段是泡沫的破滅，泡沫的自我實(shí)現(xiàn)，不可能永遠(yuǎn)持續(xù)下去，中國的古話講，千里搭長(zhǎng)棚沒有不散的筵席，什么時(shí)候筵席散了有這樣幾種情況，人們對(duì)于價(jià)格感到擔(dān)憂的時(shí)候，有可能撤出市場(chǎng)，撤出市場(chǎng)有可能引起連鎖反應(yīng)，你一撤他一發(fā)慌了，覺得郁金香花有什么用，這么高的價(jià)格捏在手里，趕緊換現(xiàn)金，于是大家奪門而出，奪門而出的結(jié)果是什么？就急死人。第二個(gè)捅破泡沫的在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，比如科技公司，我預(yù)期這家公司盈利會(huì)增長(zhǎng)，增長(zhǎng)非�？�，股價(jià)也跟著盈利往上走，但是突然一個(gè)報(bào)表下來，二三季報(bào)表一出來一看這家科技公司盈利沒有預(yù)想得好，就覺得我必須修改我的預(yù)期，于是拋掉手中的股票，這樣一拋也有可能引起連鎖反應(yīng)。第三個(gè)泡沫破滅就是純粹的心理因素，比如說美國現(xiàn)在金融動(dòng)蕩，為什么這么快的速度就渡過大西洋(600558,股吧)，到了歐洲，心理的因素是很大的原因。美國的金融體系快崩潰了，歐洲人搞的心里慌慌，純粹的原因可以拋掉手中的資產(chǎn)，泡沫破滅有這樣幾個(gè)方式。在泡沫破滅的時(shí)候可以產(chǎn)生兩個(gè)效應(yīng)，這兩個(gè)效應(yīng)都使得恐懼和崩潰在很短的時(shí)間里就可以發(fā)生，這兩個(gè)效益一個(gè)是剛才講到奪門而出的效應(yīng)，這個(gè)效應(yīng)有序通過這道門出去完全不一樣了，就像一條船，泰坦尼克突然沉了，來加速救生艇的下沉，誰都不想要手中看來是非常值錢的金融資產(chǎn)，都想把金融資產(chǎn)拋掉換成現(xiàn)金，大家都拋的結(jié)果就是救生船加速下沉。在泡沫破滅的時(shí)候，要產(chǎn)生出這樣的效應(yīng)，泡沫破滅的時(shí)候由于在繁榮期的杠桿，泡沫破滅的時(shí)候，杠桿反向作用，同樣是加速恐慌的傳播以及雪崩效應(yīng)的迅速擴(kuò)大，什么是杠桿？杠桿就是如果你現(xiàn)在經(jīng)營的資產(chǎn)是十塊錢，那么你自己有資本金只有一塊錢，那么你的杠桿率就說是多少倍？十倍的杠桿率。這個(gè)杠桿在泡沫膨脹的時(shí)候，大家用得很舒服，為什么？如果十倍的杠桿相當(dāng)于物理學(xué)上杠桿的長(zhǎng)端，這端是9，這端是1，因此在長(zhǎng)端這邊用一點(diǎn)點(diǎn)力氣就可以撬動(dòng)這邊巨大的資產(chǎn)，所以在泡沫膨脹的時(shí)候會(huì)很舒服，用一點(diǎn)點(diǎn)資金可以撬動(dòng)投資，可是當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下跌的時(shí)候，杠桿反向作用也非常厲害。短端杠桿的頭在下沉1厘米，長(zhǎng)端這邊沖上去多少厘米？9倍、10倍。所以杠桿是“雙刃劍”，在泡沫膨脹的時(shí)候可以增加你的資本金的收益，但是在泡沫破滅的時(shí)候，它使你加速下跌。所以我們看到的現(xiàn)象都是什么？我們看到的現(xiàn)象是泡沫吹吹吹，幾年吹這么大，但是要崩潰起來，幾個(gè)月就夠了，為什么幾個(gè)月就夠了？因?yàn)橛幸粋�(gè)奪門而逃的效應(yīng)，因?yàn)橛懈軛U放大的效應(yīng)，大家都知道雷曼兄弟為什么倒了，這樣一家公司的倒臺(tái)為什么在市場(chǎng)上引起這么大的波動(dòng)，雷曼兄弟杠桿率是多少？30多倍。你想一想，這個(gè)小泡沫破滅，它在市場(chǎng)上產(chǎn)生的能量被放大了，粗粗地講被放大了30倍，后面再加上AIG、兩防，于是鬧得不可開交。

　　所以我們講金融危機(jī)大概分這樣四個(gè)階段，那么按照這四個(gè)階段來劃分的話，美國當(dāng)前的金融危機(jī)，乃至于歐洲當(dāng)前的金融危機(jī)是尋著怎樣的發(fā)展道路一直到了今天這樣一種地步。第一步在源頭上，應(yīng)該講美聯(lián)儲(chǔ)錯(cuò)誤的貨幣政策，貨幣的發(fā)行超過了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要，造成了次按的產(chǎn)生，格林斯潘為首的美聯(lián)儲(chǔ)保持美國低利率時(shí)間太長(zhǎng)，大概在兩年多的時(shí)間里，從2001年之后，在兩年多的時(shí)間里，美國聯(lián)邦基準(zhǔn)利率大概在1%，而且保持時(shí)間長(zhǎng)達(dá)兩年之久，正是在兩年的時(shí)間里，金融體系放出了大量的貨幣，利率這么低，我作為一個(gè)銀行的經(jīng)營者，手里拿了很多錢，我一定要用這些錢尋找高回報(bào)的產(chǎn)品。當(dāng)我的按揭貸款合格的貸款申請(qǐng)人，貸款已經(jīng)都拿到了，但是我手里還有錢，為什么商業(yè)銀行手里還有錢，就是美聯(lián)儲(chǔ)供應(yīng)超發(fā)貨幣，多出的錢要貸出去，商業(yè)銀行手里拿太多現(xiàn)金不是一件好事，因?yàn)楝F(xiàn)金都是儲(chǔ)蓄者的儲(chǔ)蓄，它要支付利率，他一定要想辦法把手頭的現(xiàn)金變成生息資產(chǎn)，一定能產(chǎn)生利息的資產(chǎn)，否則資產(chǎn)在他手里不產(chǎn)生利息，這個(gè)資產(chǎn)投的越多賠得越多。商業(yè)銀行到處找貸款對(duì)象，正常的貸款人都已經(jīng)拿到了，他就找不正常的，什么叫次按，就是達(dá)不到按揭標(biāo)準(zhǔn)的人也得罰貸款，他怎么罰的？你想申請(qǐng)次按首先要有穩(wěn)定的工作，老板提供工作的證明，提供年收入的證明。商業(yè)銀行由于手里拿的錢太多，就放松這方面的標(biāo)準(zhǔn)，無法提供收入證明的沒有關(guān)系，給我一個(gè)電話號(hào)碼，我一個(gè)電話號(hào)碼打過去，說喂張三嗎，李四是不是在你這兒工作，是在我這兒工作，年薪多少？年薪四萬美元，電話一掛上就行了，這就算符合手續(xù)了。

　　你想這樣的借貸人風(fēng)險(xiǎn)高不高，風(fēng)險(xiǎn)是非常高的。按揭貸款還需要有首付，首付申請(qǐng)人說首付30%我付不出來，那沒關(guān)系，10%吧，10%也付不出來，5%，5%也付不出來，最后首付降到多少？降到了0首付，更有甚者，降到0首付以后他說我月供也付不出來，沒關(guān)系，前三個(gè)月免月供，前三個(gè)月不行，前六個(gè)月免月供，如果你想想是0首付，免傭工，如果不提供證明，誰來提供按揭貸款，阿貓阿狗全來了，為什么？起碼等于我什么？等于免費(fèi)住六個(gè)月的房子，等六個(gè)月以后要我拿出第一份月供的時(shí)候，我拿不出來，我跟銀行說對(duì)不起，我拿不出來，銀行說我要把你的房子拿走，他說你拿走就拿走吧。為什么他說你拿走就拿走呢？他一分錢沒花，首付等于0。他是沒有什么好失的，所以次按吸引了一大批沒有能力借到按揭的人，他現(xiàn)在拿了按揭，如此高的風(fēng)險(xiǎn)，為什么銀行要做這樣的生意？銀行手里的錢太多了，他發(fā)不出去，你不能讓我把錢趴在帳上，趴在帳上每天要有利息，我要有收入，每天變成生息資產(chǎn)要有收入，美聯(lián)儲(chǔ)的供應(yīng)過了頭，所以我們說錢沒有萬萬是不行的，對(duì)個(gè)人來說是這樣，對(duì)經(jīng)濟(jì)也是這樣的，錢不能發(fā)太多，這是我們從次按過程當(dāng)中學(xué)到很大的方面，其實(shí)這個(gè)教訓(xùn)過去都有。