市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入階段企穩(wěn)期

　　⊙長(zhǎng)城證券

　　短期A股市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入階段企穩(wěn)期，1700點(diǎn)左右會(huì)形成震蕩盤整格局。1. 隨著三季報(bào)披露臨近尾聲，A股階段性風(fēng)險(xiǎn)得到有效釋放。2.外圍股指企穩(wěn)對(duì)A股的拖累減輕。3.美國(guó)總統(tǒng)選舉結(jié)果、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、保增長(zhǎng)政策等重點(diǎn)事件，有望對(duì)A股市場(chǎng)帶來(lái)積極影響。

　　熊市氛圍不斷造就悲觀預(yù)期，最悲觀的場(chǎng)景仍能勾勒出大致的股指底部區(qū)域。如果考慮到A股PB與998點(diǎn)時(shí)的水平接軌、A股股災(zāi)與全球接軌、，A股2009年業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)，股指仍有20%的下跌空間，1300點(diǎn)附近是目前最悲觀的點(diǎn)位。無(wú)法預(yù)知的是上述點(diǎn)位是否出現(xiàn)、什么時(shí)候出現(xiàn)，能做到的是用其來(lái)提示市場(chǎng)走勢(shì)中潛伏的風(fēng)險(xiǎn)。

　　市場(chǎng)階段性企穩(wěn)的判斷與悲觀情景中的極限點(diǎn)位帶來(lái)了很大的投資干擾，好在投資哲學(xué)差異化所形成的投資風(fēng)格選擇仍然能形成不同的投資標(biāo)桿。

　　危機(jī)對(duì)中國(guó)影響有所低估

　　⊙招商證券

　　如果沒(méi)有金融危機(jī)，A股市場(chǎng)應(yīng)有望在1800點(diǎn)結(jié)束其泡沫破裂后的估值調(diào)整階段。但金融危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響客觀存在，加深了估值調(diào)整的幅度。前三季度1624家上市公司同比盈利增長(zhǎng)放緩至7.11%，1608家可比公司第三季度凈利潤(rùn)環(huán)比下降19.89%。受金融、原材料、工業(yè)、運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)盈利預(yù)期下調(diào)影響，滬深300指數(shù)2008年盈利增速預(yù)期大幅下降至11.5%，2009年盈利預(yù)期大幅下調(diào)了7.6%。由此看來(lái)，即使到目前為止，國(guó)內(nèi)投資者平均而言還是低估了本次金融危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。

　　外圍股市上周的反彈僅反映了金融危機(jī)短期緩解的預(yù)期，這種預(yù)期無(wú)法支撐幅度更高的反彈。而經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期不僅沒(méi)有緩解反而是在不斷加強(qiáng)中，我們懷疑全球股市在短期報(bào)復(fù)性反彈過(guò)后還可能繼續(xù)趨弱。雖然上周背離全球股市的補(bǔ)跌緩解了估值憂慮，但A股市場(chǎng)完全企穩(wěn)還需時(shí)日。

　　最黑暗的時(shí)刻還尚未來(lái)臨

　　⊙國(guó)盛證券

　　雖然9月份以來(lái)，各項(xiàng)利好政策無(wú)論是密度還是力度都非常顯著，但貨幣政策和財(cái)政政策都有時(shí)滯，政策干預(yù)無(wú)法在短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)趨勢(shì)。近期外盤股市連續(xù)大漲，對(duì)A股企穩(wěn)有一定作用，但不明顯。畢竟外盤終究是心理上影響A股，同時(shí)外盤反彈也是救市后的超跌反彈，持續(xù)性不強(qiáng)。就上周四我國(guó)央行再次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率來(lái)看，也無(wú)法對(duì)市場(chǎng)構(gòu)成重大利好，這說(shuō)明我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行周期無(wú)法抗拒，投資者擔(dān)憂氣氛未改。若本周沒(méi)有外盤特別是港股的大幅反彈支撐，預(yù)計(jì)市場(chǎng)還會(huì)維持震蕩探底走勢(shì)。

　　從估值上看，目前A股平均市盈率不到14倍，已明顯低于998點(diǎn)當(dāng)日的19.43倍水平。同時(shí)兩市平均市凈率低于2倍，而且有更多的股票正逼近或者跌破了每股凈資產(chǎn)，這也意味著當(dāng)前很多股票已經(jīng)開始體現(xiàn)其應(yīng)有的價(jià)值。但是由于次貸引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)加上中國(guó)本身的經(jīng)濟(jì)調(diào)整，從目前的條件來(lái)看尚難以作出A股已經(jīng)先于經(jīng)濟(jì)“觸底”的結(jié)論，A股市場(chǎng)最黑暗的時(shí)刻尚未來(lái)臨。

　　進(jìn)一步調(diào)整今明盈利預(yù)測(cè)

　　⊙中信證券

　　全市場(chǎng)前三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.2%，增速比半年報(bào)回落9個(gè)百分點(diǎn)，第三季度單季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)-7.6%。隨著三季報(bào)業(yè)績(jī)的披露，中信行業(yè)分析師進(jìn)一步調(diào)整2008、2009年的盈利預(yù)測(cè)，其中2008年全年盈利增長(zhǎng)由14.4%調(diào)低到8.8%，2009年盈利也有所調(diào)低，但由于2008年基數(shù)調(diào)低比較大，2009年的盈利預(yù)測(cè)反而有所上升，由8%上升到9.8%。

　　政策方面，上周末《求是》雜志刊登未來(lái)政府經(jīng)濟(jì)建設(shè)將不斷加強(qiáng)薄弱環(huán)節(jié)和重點(diǎn)領(lǐng)域，加大對(duì)農(nóng)業(yè)發(fā)展、節(jié)能減排、自主創(chuàng)新、改善民生、中西部地區(qū)發(fā)展和深化改革等方面的支持力度。從投資角度來(lái)看，相關(guān)大農(nóng)業(yè)板塊、建筑、工程機(jī)械、重卡、醫(yī)藥等行業(yè)值得關(guān)注。

　　市場(chǎng)將迎來(lái)探底反彈走勢(shì)

　　⊙國(guó)信證券

　　上周全球再次聯(lián)手降息，政策暖風(fēng)不斷，但隨著中國(guó)石油和工商銀行等護(hù)盤“大力士”重回前期低點(diǎn)，1800點(diǎn)的“政策底”在指數(shù)層面也宣告失守，趨勢(shì)之“矛”銳刺政策之“盾”由此得到確認(rèn)。國(guó)內(nèi)外實(shí)體經(jīng)濟(jì)前景堪憂、A/H價(jià)差巨大將導(dǎo)致市場(chǎng)繼續(xù)探底。同時(shí)我們注意到，上證綜指10月份跌幅近24%，創(chuàng)出了14年以來(lái)的最大單月跌幅。A股歷史上單月跌幅超過(guò)23%有4次，次月漲幅最低7.6%。此外，本周美國(guó)總統(tǒng)大選結(jié)果揭曉，歷史上此后的1-2個(gè)月美國(guó)股市大多上漲。隨著三季報(bào)披露完畢，市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)盈利的擔(dān)憂暫告一段落，我們預(yù)計(jì)一旦金融市場(chǎng)企穩(wěn)，H股大幅反彈，11月份A股市場(chǎng)可望迎來(lái)探底反彈走勢(shì)。我們繼續(xù)看好投資拉動(dòng)需求確定的行業(yè)、必需消費(fèi)品行業(yè)中估值偏低的優(yōu)質(zhì)公司以及增長(zhǎng)確定的低估值成長(zhǎng)性中小板企業(yè)。

　　離最終底部已經(jīng)非常接近

　　⊙安信證券

　　流動(dòng)性、信貸、融資成本等指標(biāo)顯示次貸危機(jī)正在被克服，現(xiàn)有企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力正得到有效修復(fù)。結(jié)合美國(guó)房地產(chǎn)調(diào)整正由房?jī)r(jià)下跌向消化庫(kù)存階段過(guò)渡的判斷，我們認(rèn)為危機(jī)最壞時(shí)刻已經(jīng)過(guò)去。目前全球股票市場(chǎng)估值所體現(xiàn)的悲觀預(yù)期遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了經(jīng)濟(jì)的實(shí)際情況，即使在最悲觀假設(shè)下，考慮到大多數(shù)國(guó)家股市PB已接近甚至跌破1倍，我們對(duì)海外市場(chǎng)仍持樂(lè)觀態(tài)度，并預(yù)期將在短期內(nèi)迅速修復(fù)。

　　通過(guò)計(jì)算，當(dāng)前A股PB水平預(yù)期上市公司盈利增速為-12%，低于市場(chǎng)絕大多數(shù)投資者的預(yù)期。考慮到貨幣政策巨大的調(diào)整空間，我們判斷市場(chǎng)離最終底部已非常接近。部分悲觀投資者預(yù)期市場(chǎng)底部在1300點(diǎn)甚至更低的水平，那將意味著上市公司利潤(rùn)在2009年下跌12%后，2010年至少再下跌10%(不考慮流動(dòng)性的正面貢獻(xiàn))，我們認(rèn)為可能性很小。我們判斷買入A股的時(shí)機(jī)已經(jīng)來(lái)臨，當(dāng)然最終的上漲仍然需要一些催化劑：A/H股價(jià)差收窄、負(fù)面盈利數(shù)據(jù)陸續(xù)釋放、通脹水平快速回落。

　　1800點(diǎn)處難產(chǎn)生大反彈

　　⊙海通證券

　　A股拒絕反彈有其自身因素。繼前周管理層出臺(tái)刺激房市政策后，上周央行再度降低存貸款利息，但我們認(rèn)為27個(gè)基礎(chǔ)點(diǎn)的幅度顯示央行過(guò)于保守。迄今為止的貨幣政策亦步亦趨地跟在快速下滑的宏觀經(jīng)濟(jì)后面，沒(méi)有體現(xiàn)出大力度和超前性，根本難以扭轉(zhuǎn)投資者的信心。上周公布完畢的三季報(bào)是日趨嚴(yán)峻的宏觀形勢(shì)的最好縮影，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，三季度可比全部上市公司盈利已經(jīng)負(fù)增長(zhǎng)6.9%，而剔除去年未上市的中石油和中國(guó)神華則負(fù)增長(zhǎng)14%，剔除利潤(rùn)占全部上市公司利潤(rùn)57.3%的銀行股，則其它企業(yè)負(fù)增長(zhǎng)達(dá)到20.8%。2008年全年增長(zhǎng)將大幅度低于預(yù)期，2009年負(fù)增長(zhǎng)已經(jīng)不容置疑。問(wèn)題是負(fù)增長(zhǎng)程度將有多嚴(yán)重？這決定了市場(chǎng)在什么位置找到底部。

　　目前1800點(diǎn)一線難以產(chǎn)生力度較大的反彈，A股市場(chǎng)本周繼續(xù)維持調(diào)整態(tài)勢(shì)的可能性較大，應(yīng)耐心等待更好的介入時(shí)機(jī)。

　　從分紅收益率看仍將下跌

　　⊙中金公司

　　盡管10月份政府刺激經(jīng)濟(jì)政策密集出臺(tái)(央行多次降息、房地產(chǎn)政策、農(nóng)村改革以及出口退稅等)，保增長(zhǎng)決心彰顯，但對(duì)A股來(lái)說(shuō)，除了經(jīng)濟(jì)周期下行帶來(lái)盈利下滑因素之外，估值仍離歷史底部水平有一定距離。除了傳統(tǒng)的市盈率市凈率方法之外，股權(quán)投資和債券投資的相對(duì)吸引力亦可作為判斷估值是否處于歷史低點(diǎn)的參考指標(biāo)之一。基于我們長(zhǎng)期跟蹤的股權(quán)投資相對(duì)于債券投資的吸引力指標(biāo)來(lái)看，A股未來(lái)12個(gè)月的分紅收益率預(yù)計(jì)為3.4%，與10年期國(guó)債收益率3.2%相比存在0.2%的溢價(jià)。這說(shuō)明單從分紅收益率上看，目前的股權(quán)投資略有吸引力。但是如果以歷史上預(yù)期分紅收益率和長(zhǎng)期國(guó)債收益率的溢價(jià)最高點(diǎn)(對(duì)應(yīng)2005年股指最低點(diǎn))為參考，當(dāng)時(shí)的預(yù)期分紅收益率高于長(zhǎng)期國(guó)債收益率約0.6%，這樣的股價(jià)水平意味著股價(jià)仍有10%的下跌空間。進(jìn)一步考慮到A-H溢價(jià)率仍高達(dá)65%，股價(jià)仍難言足夠的安全邊際。即便未來(lái)海外市場(chǎng)環(huán)境出現(xiàn)回暖，A股市場(chǎng)也未必會(huì)有同樣幅度的反彈力度。因此，在估值風(fēng)險(xiǎn)未消之前，即便政府刺激經(jīng)濟(jì)政策頻出，對(duì)股市的利好效應(yīng)也難以持續(xù)。