中金公司：看好估值有優(yōu)勢的公司

　　我們認為，汽車股估值倍數(shù)已經(jīng)較大程度反應了下半年及明年的行業(yè)景氣下行，下半年汽車行業(yè)投資思路應該以個股選擇為主。我們偏愛：盈利表現(xiàn)穩(wěn)定性強，估值相對較具優(yōu)勢的公司；處于業(yè)績拐點期，未來盈利向上彈性較大的品種。理由如下：

　　1、行業(yè)景氣下行。今年上半年銷售達到歷史高點，即使較去年下半年也呈現(xiàn)19.5%的環(huán)比增長。但銷量于二季度逐月下滑，呈現(xiàn)出正常年份的季節(jié)性走勢。無論是先行指標及季節(jié)性分析，均顯示汽車銷量將于三季度持續(xù)放緩。庫存及銷售價格將成為判斷四季度銷量拐點到來的重要指標。

　　2、整車行業(yè)ROE未來兩年年均將下降3.1%，同時稅前利潤率將下降1.5%至7%左右，主要源于產(chǎn)能利用率的下降。因此，潛在的行業(yè)拐點亦來自于廠商主動控制產(chǎn)能或汽車銷量超預期帶來的產(chǎn)能利用率回升及售價穩(wěn)定。

　　3、市場已經(jīng)較大程度反應景氣下行。目前A股、港股汽車上市公司整體領先PB為2.5倍及1.8倍。若按照歷史平均ROE與PB的內(nèi)在聯(lián)系，目前A股估值隱含的2011年ROE為11.7%，H股為16.7%，比2010年預測ROE分別下降9.3%及3.1%，下降幅度接近甚至超過我們預計的2010年整車行業(yè)ROE下降幅度(3.6%)。

　　4、國外經(jīng)驗顯示，零部件和整車龍頭更能取得跨周期成長。從韓國和日本經(jīng)驗來看，零部件公司中長期走勢較整車企業(yè)更好，因為零部件供應商更容易實現(xiàn)規(guī)模及業(yè)務多元化擴張，而且產(chǎn)品價格相對穩(wěn)定，業(yè)績穩(wěn)定性更強。而整車企業(yè)若依靠著成功的產(chǎn)品設計及定位，脫穎而出成為龍頭，亦能實現(xiàn)跨周期成長。中國零部件廠商及整車企業(yè)尚處在發(fā)展初期，行業(yè)集中度與行業(yè)規(guī)模的不匹配，意味著龍頭企業(yè)整合擴張潛力巨大，從而產(chǎn)生跨周期成長的品種。

　　5、A股汽車大部分已經(jīng)發(fā)表中期預增公告，半年報對于股價刺激作用不大。目前汽車行業(yè)A股及港股2010年PE估值分別為11.7及10.2倍，已經(jīng)處于歷史中低端，PB處于中值水平，經(jīng)過前期調(diào)整，行業(yè)估值泡沫已經(jīng)基本消除，盈利走勢將成為影響股價走勢關鍵，股價走勢將呈現(xiàn)明顯分化。